“央行策略“变奏”宽裕流动性进入收紧倒计时”

在记者陈珂

新年第二周，央行公布了市场操作战略的“变奏”，让市场感到意外。 周二上调一年期央行券发行利率可以视为三个月央行券发行利率上调的延续，但当天晚上央行突然宣布上调存款准备金率0.5个百分点，但市场却有些捉襟见肘。

从本周的情况来看，充裕的流动性有消化上述利空的能力，但市场对未来抱有不同的期望。 一家大银行债券交易员在《每日经济信息》中表示，“政策传播的流动性紧缩信号已经非常确定，资金价格重新定价应该进入倒计时。”

央行战略“变奏”的一周

即将过去的一周，引诱市场资金结构的战略频发。

日例行公开市场操作，中国央行上调1年期中央票利率，当日发行的2000亿元28天正回购创历史新高。 当天，央行宣布，将从18日起提高存款准备金率0.5个百分点。

关于央行当天的这两大措施，市场一般认为，随着大量到期资金和利率上升周期的建立，央行央票利率和存款准备金率的上升意图传播非常确定的流动性紧缩信号，抑制信用井喷 据传闻，今年第一个就业周，国内银行领域新发放的贷款已接近6000亿元。

今年到期资金量的庞大规模，可能是央行年初开始提高恢复力的直接原因。

根据本公司的统计数据，如果不考虑全年新增和回购新票据，今年一季度到期资金量达到1.9万亿元，为仅次于2008年一季度的历史第二高水平。 央行为了弥补央票套期保值能力的不足，必须事先使用存款准备金率工具。 央行公布的数据显示，截至2009年11月底，全国金融机构人民币各存款余额59.27万亿元，相当于将存款准备金率上调0.5个百分点后，从未收回资金的3000亿元。

高盛在评价央行本周公开市场操作战略的报告中指出，在金融状况过于缓和、实体经济增长过快、通货膨胀压力急剧上升的情况下，提高准备金率确实是一项积极的政策措施，这是政府目前的 但必须注意的是，在超额准备金率可能在3%以上的情况下，将存款准备金率提高50个百分点并不能直接约束商业银行的放贷能力。

一位业内人士认为，央行提高存款准备金率不在于直接紧缩手段，而在于流动性管理。 第一创业固定收益拆解师郑振源在《每日经济信息》中表示:“从恢复流动性的角度看，提高存款准备金率也比增加公开市场操作更节约价格。” 从这个角度来看，如果央行不通过提高央票发行利率来回收流动性，债券等市场的资金价格涨幅也将在一定程度上得到缓解。

在以丰富的流动性“稳定”资金价格

市场资金方面没有明显变化的情况下，央行公开市场的操作往往会影响资金价格。 但从本周的情况来看，由于资金方面的极度充裕，这一效果在某种程度上被抵消了。

在央行“变奏”后的第一个交易日(本周三)，银行间债市开通后，现券收益率呈现上升势头。 但是，这种局面并没有持续很久。 在资金充裕的基础上，受机构逐渐上调存款准备金率的影响，一年期前后中央票据收益率涨幅在周五下午大幅减少，截至周五收盘价，中央票据收益率仅比周二上涨1~2个基点。

当天，受存款准备金率的影响，较高的还包括人民币利率互换市场，但昨天下午也同样下跌。

回购利率昨天的波动没有债市大，其中7天的回购加权利率比上个交易日有所下降。 当天，7天质押式回购加权平均利率为1.3725%，比前一天的1.3974%略有下降。 从侧面说明回购利率稳定有下跌，在目前充裕的流动性下，资金价格不会大幅波动。

这种态势从周三发行的国开银行金融债务认购结果中更直接地体现出来。 这一期债券的发行利率明显高于市场预期，表明紧缩政策的效果已经显现，但从市场机构的人气和约两倍的认购倍数来看，银行体系内可投资的资金没有变化。

但是，本周四，市场上充裕的资金针对政策变奏的“抵消”效果继续发酵。

当天，随着央行公开市场3个月来央票发行收益率出人意料地稳定上涨，债市购票明显增加，导致了现券收益率整体下跌。 其中，短端跌幅在3个基点左右，结束了上周四以来路上的局面。 除此之外，受央行开始稳定央行3个月发行收益率的影响，中央券发行收益率快速上调的前景渺茫，2级市场1年期前后的中央券利率大幅下降至4个基点。

直接反映资金价格的指标——人民币利率互换报价也于本周四开始下跌，其中低端下跌7~8个基点，短端下跌3~4个基点。

“3月期央行的发行收益率开始稳定，可能是央行在采取提高央行的发行收益率和存款准备金率等一系列措施后，注意了市场的反应，以免措施过于激烈，市场出现大幅动荡。

的限制增加，或

的出台，在市场资金方面暂时看不到明显的波动，但中央银行收紧货币政策的时间点却大幅提前了，这一点正是为什么？

本周四，作为银行间市场短期利率指标的7天质押式回购加权平均利率为1.4613%，比上个交易日的1.3746%开始上升。 随着下周初落实新的存款准备金率，预计该指标将继续上升。 对此，伦敦宏观经济研究机构capitaleconomics资深中国经济学家马克·威廉姆斯认为，存款准备金率就像领先指标，部分原因在于向市场发出了确定的信号。 从这些情况来看，这意味着现在已经到了转折点。

自去年10月以来，央行连续3个月保持网络回收，引起银行系统流动性收缩。 央行1月7日将3月期中央票据发行利率上调至4个基点，这可能表明，一方面缩小中央票据1、2级市场的利差，另一方面在保持利率不变的情况下，再次从银行系统中回收流动性存在一定的压力。 也就是说，在通货膨胀风险高的情况下，银行也需要更高的风险补偿。 在当前支出物价上涨到预期以上的时机，央行上调央票发行利率将引发市场预期，意在为下一步调整准备金率和利率做准备。

并且，一年一季是央行票据到期的集中时期。 据统计，本季度央行票据到期规模将达到1.3万亿，正回购到期规模将达到6000亿，如何回收流动性？ 市场普遍预计央行还留有人手。

对此，工银瑞信首席经济学家陈超认为，未来半年，央行至少要持续小幅上调2~3次存款准备金率，才能有效地深度冻结市场过剩流动性。 从时间窗看，在通胀压力不断上升的第二季度，可能是准备金调整的频繁时期。 另一方面，最近随着准备金的调整，中央银行运用定价型工具的紧迫性有所减弱。 首要原因是提高利率有可能严重打击民间投资特别是房地产投资，给尚未稳定的经济复苏带来了不确定性。 “二季度以来，随着通胀上升、实际利率负增长，利率调整将纳入央行议程，也不排除先于美国加息。 ”

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